非标债权业务演化的逻辑，非标债权业务最初可追溯至21世纪初的银信合作模式。

若把民生银行发行的这款理财产品看作是我国的第一笔非标债权业务，那么非标从诞生至今已经经历了十几年的漫长发展过程。

回顾来看，这一过程可以分为5个阶段。

一、萌芽阶段：2006年-2008年

非标债券的雏形源自银信合作产品。

早在2003年，国内就陆续推行“信贷资产信托化”类业务，被认为是银信合作的最初尝试。

严格意义上讲，此类产品的债权债务关系并非真实买断，并不能算是真正意义上的非标，只能视之为其初始阶段。

2006年，民生银行发行了一款信贷类理财产品。

该计划以平安信托的信托计划为通道，把募集资金投向吉林江珲高速公路项目。

在已有关于非标债权的研究资料中，此业务模式被看作是我国第一笔非标债权业务。

自此之后，这种模式几乎成为非标业务的通行做法：

从资产端看，银行与信托公司签订信托合同，申购信托公司某一产品，成为单一委托人，通过银信合作形式发放贷款。

从资金端看，投资者与商业银行签订人民币理财产品协议，两者形成委托关系。

如此，银信合作并挂钩理财产品发行的方式受到广泛欢迎，其绕行监管放贷的结果为银行提供便利。

二、初步扩展阶段：2008年-2010年

2008年，为了应对国际金融危机的冲击，我国推出了4万亿的经济刺激政策。

在保增长的指挥棒下，资金主要流向了铁、公、基项目，导致经济开始出现过热的倾向，资产泡沫显现。

由此，监管层开始调控，严控银行表内信货资金流向，严格管制对于地产、城投平台和两高一剩行业的信贷规模和额度。

在需求与政策的双重推动下，市场融资主体逐步探寻如何“绕道”进行资金融通，以“非标”形式从银行取得贷款的方式开始大行其道，呈现井喷式发展，使得非标债权业务得以初步扩展。

值得指出的是，非标在此阶段得到了快速扩张，银行理财为突破监管限制，开拓出如信托贷款、信托受益权转让、各类资管通道等表外化信货业务模式。

这种表内资产表外化的模式在此阶段被大量复制。

三、快速发展阶段：2010年-2013年

非标业务不但收益高而且还能用以调节监管指标，使得非标债券业务开始快速扩张。

2010年，原银监会发布了《关于规范银信理财合作业务有关事项的通知》(银监发〔2010〕72号)。

该通知对银信合作的余额占比做了明确的要求(不超30%)，为了更加清晰监控该业务的体量，要求该项融资类业务两年内全部回归表内。

2011年又发布《关于进一步规范银信理财合作业务的通知》(银监发〔2011〕7号)。

进一步加强银信理财合作业务的监管，制定业务标准，导致融资类银信合作业务规模的急剧萎缩。

由此，在严格的监管约束下，银信合作模式受到压制，业务拓展和利润空间受到挤压。

2012年底，证监会下发《证券公司客户资产管理业务管理办法》明确基金公司专户的投资范围包括以证券交易所转让为媒介的债权、股权和其他产品权利。

自此便打通了证券公司和基金管理公司的通道，为银信合作通道受到限制后提供了非标发展的新通道。

在监管政策的支持和鼓励下，银证信和银基信的多层嵌套模式逐步发展，银行理财资金通过通道投资非标的规模迅速扩张。

总的来看，这一时期非标业务的快速发展得益于两方面的有利大环境。

(1)监管放松。

证监会和原银监会先后出台一系列政策措施，放松了资管业务的通道管理。

在证监方面，证监会允许券商资管、基金子公司、期货公司成为通道，为银信合作通道受到限制后提供了新的道路。

在银监方面，由于分业监管，各类金融机构分属于不同监管体系，原银监会无法穿透证监会管辖下的券商资管、基金子公司等。

导致部分银行通过非标的方式美化监管指标，滋生了大量的监管套利空间。

(2)经济大环境的变化。

这一阶段，我国经济逐渐进入下行轨道，银行信贷投放更趋谨慎，融资缺口日趋扩大，从而推动着非标融资的蓬勃发展。

四、放缓萎缩阶段：2014年-2017年

由于非标业务的快速扩张，导致风险聚集累积，监管出手“整治”。

主要操作包括：

(1)对银行表外理财投资非标资产设定限额。

银监发〔2013〕8号严格规范银行理财投资非标的限额，非标资产在理财产品中的占比上线为理财产品余额的35%与银行上一年总资产的4%之间的孰低者。

(2)限制表内自营资金投资非标。

2014年4月，彼时的一行三会联合颁布《关于规范金融机构同业业务的通知》(银发〔2014〕127号)。

对买入返售和非标投资做出限制，要求底层穿透，准确计量风险并计提拨备与资本，同业投资非标资产必须计入同业投资。

银行表内自营资金投资非标资产受到限制，同业负债不得超过银行总负债的三分之一。

与此同时，银监〔2014〕39号文明确要求底层穿透，在穿透的基础上计算监管指标，务必保证以真实底层资产计量。

这些管控政策一定程度上限制了非标的疯狂增长。

非标债权业务的高收益属性诱导金融机构探索更多绕道而行的途径。

通过拉长链条、设计复杂的交易结构，能较好地规避监管。

因此，尽管这一阶段的非标债权业务整体规模受到一定控制，发展速度有所放缓，但总体存量仍然较大。

2013年，非标资产在社会融资规模存量中的占比约为18%，而2017年则降至15%。

五、规范发展阶段：2018年-至今

遵循中央对于金融回归本源精神的要求，金融服务实体经济的政策导向进一步增强，为了促使非标业务回归融资本质，非标债权业务的监管规则也进一步细化。

2018年以来，监管对非标债权业务的三主体包括资金方、融资方和通道方加大了整治力度。

2017年底，银监发〔2017〕55号文进一步拓宽了监管范围，将更多的银行理财产品和信托公司的合作模式纳入监管范畴，还将资产(受益权)类业务和表内外资金业务划入其中。

2018年，央行、银保监会、证监会和国家外汇管理局联合印发《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》(银发〔2018〕106号，简称《资管新规》)。

明确了期限错配、多层嵌套、资金池等现象不可以在非标资产中出现;

对于政府产业基金类产品和创投类产品的资金募集只能采用私募方式;

加大非标资产投资的审核力度;

杜绝资金池;

关注影子银行风险和流动性风险;

去通道化，去除多层嵌套，穿透底层，分类统一负债和分级杠杆要求。

自此，银行推出的非标资产只能以封闭的产品形式对接。

2020年7月3日，央行、银保监会、证监会和国家外汇管理局联合发布《标准化债权类资产认定规则》(〔2020〕第5号)。

对于标和非标进行了详细的划定，哪些属于标，哪些属于非标，已按照债权资产所属场所进行界定，理清如非非标等在内的模糊地带，用以引导市场规范发展。

此举将对非标债权业务的规范发展和风险防范产生重大影响。