汤臣倍健在年报中对自己的主营业务用专业术语来说叫作膳食营养补充剂(VDS)，对于普通人来说用保健品这个词可能更加容易理解一些。那么保健品这门生意到底怎么样，是不是有些人口中的智商税呢?让我们一起通过汤臣倍健2022年年报来一探究竟。

一、令人失望的业绩

2022年汤臣倍健营业收入为78.61亿，同比增长5.79%;净利润为13.86亿，同比下降(20.99%);扣非净利润为13.76亿，同比下降(10.69%);经营性活动现金流为13.79亿，同比下降(24.19%);ROE为13.46%，同比下降5.88个百分点。这是保健品市场不行了，还是一哥不行了?

从这些经营指标来看，汤臣倍健的业绩表现有点糟糕，除了营业收入保持同比小幅增长之外，其他的指标都在以两位数的幅度下降，尤其是经营性活动现金流同比下降24.19%，这项指标显得尤为扎眼。

汤成倍健公布的分红也让投资者失望，2021年总计分红11.9亿，2022年分红骤降到3.06亿，在公司现金流稳定、货币资金充足的情况下，为何大幅降低分红率，也让人看不懂。

二、行业政策背景

《国民营养计划(2017-2030)》《“健康中国 2030”规划纲要》《“十四五”国民健康规划》《关于推动轻工业高质量发展的指导意见》等多项政策为行业的发展提供了长期驱动力，保健食品将在推进健康中国战略实施中对居民健康积极作用。

国家卫生健康委员会发布《食品安全标准与监测评估“十四五”规划》，明确“十四五”时期将致力于营养健康领域的基础、前沿理论和技术研发，加强与食品科学领域的沟通与融合，提高科研能力和服务水平;以提高营养健康产品研发能力为目标，探索建立面向全社会的产学研链条式服务路径，解析不同人群特殊营养需求，有针对性地推动食品研发创新，持续提升产品健康内涵。

目前膳食营养补充剂(VDS)这个行业政策是比较积极的，国家期望这个行业能够从科学的角度来为不同人群提供专业的营养食品，提升中国居民的健康水平。

除了政策层面之外，就是这个行业的消费对象。对于膳食营养补充剂(VDS)的消费群体主要是中老年人为主，还包括一些特需人群。根据国家卫生健康委员会发布的测算数据，预计“十四五”时期，60 岁及以上老年人口总量将突破 3 亿，占比将超过 20%，进入中度老龄化阶段。2035 年左右，60 岁及以上老年人口将突破 4 亿，在总人口中的占比将超过 30%，进入重度老龄化阶段。

结合政策和膳食营养补充剂(VDS)的消费人群看，这个行业还是处在一个快速增量的市场。

三、汤臣倍健下滑的业绩

2022年中国维生素与膳食补充剂行业零售总规模为 2001 亿人民币，增速约为 4.9%，汤臣倍健份额为 10.3%，稳居第一位也远远领先排名第二和第三的市场份额 6.4%与 4.9%。

下图为汤臣倍健的主营业务经营数据，其中线上渠道的毛利率为71.46%、线下渠道的毛利率为66.8%、境外渠道的毛利率为56.11%，整体毛利率水平保持稳定，但是为什么扣非净利润同比下跌10.69%呢?主要是费用太高了。

2022年汤臣倍健的销售费用为31.69亿，同比增加27.87%，增加的绝对值接近7个亿，如果这部分费用能够控制住，那么今年的净利润绝对是能够正增长的。但是很遗憾，这部分不是汤臣倍健想控制就能够控制的。

整个2022年汤臣倍健靠着广告推广、给销售人员高额返利的形式才维持了营收的正增长，但是这种方式对净利润的侵蚀非常严重，而且容易形成恶意竞争。比如今年卖一瓶维生素返利30元，竞争对手可能会跟进甚至给到更高的返利。如果明年恢复到20元，那么对前端的销售将会形成巨大的压力。

这也是汤臣倍健的董事长梁允超先生在致股东信中提及的，汤臣倍健现在的目标是要将“流量”变为“留量”，占领消费者心智，让消费者能够在消费的时候主动选择汤臣倍健的产品，这才是汤臣倍健未来健康发展想要的。

四、保健品行业的困惑

我们可以看一组统计数据，2022年中国维生素与膳食补充剂人均消费 22 美元，增长5%，人均消费略高于全球平均水平，约为美国的 1/5。乍一看中国的人均消费还有很大的提升空间，但是考虑到中美人均GDP的差异，这个行业的增量空间并没有这个数字显示的那么大。

中国的维生素与膳食补充剂有很大一部分是“孝心消费”，比如多年前风靡全国的某百金、某株口服液、某岛鹿龟酒等等。这些保健品真的对身体健康有帮助吗?其实功效是非常存疑的，尤其是在过量食用保健品的情况，可能会产生身体健康问题。

从人类进化的角度来说，人体所需要的一切营养素都来自于食物，所以科学的说，人体应该通过各种品类的蔬菜、水果、鲜肉、米面、粗粮等来补充营养，也称之为“食补”。通过补充剂大量补充某种营养素并不符合人类进化的需求，如果长期违反人类身体的需求，往往会对身体产生伤害。

不过对于一些特殊时期的人群，确实需要补充剂来补充，例如伤病人由于自身饮食限制，就可以通过适当的补充剂来提升特定时期的需求。这个时候就出现了新的问题，例如同样是维生素C，普通产品只需要4元一瓶，但是有的却需要99元一瓶呢?因为99元一瓶的维生素C除了还有人体所必须的维生素C以外，还含有大量的糖。

等于要花额外的钱买了人体本来就多余的糖?这绝对是多此一举的事情，而且明显的智商税。但是药店的每个药师都会极力推荐消费者购买99元一瓶的维生素C，因为对他们来说，99元一瓶的维生素C可以拿到高额的提成。

这也是保健品行业非常让人困惑的地方，产品不是从消费者的角度出发解决问题，长远来看，不站在消费者角度解决问题的产品很难长时间立足市场。

四、汤臣倍健的估值

当下汤臣倍健的股价为21.3元，总市值约为362亿，市盈率为26，相比较2021年最高点36.63元，下跌了约42%，这样的跌幅着实不小。我们还必须知道的一个事情就是汤臣倍健已经是全球VDS行业市值最高的公司了，美国的康宝莱当下市值折合人民币只有105亿左右，华尔街给到康宝莱的市盈率只有5，这样一对比，就会发现汤臣倍健还是受到A股投资者认可的。

综上，保健品行业对普通人来说是非常难以理解的行业，作为龙头的汤臣倍健到底是值400亿、600亿、800亿还是100亿，作为普通人还是不要猜测为好。